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Da Inglese a Italiano: Are emerging markets submerging?/I mercati emergenti stanno affondando? Detailed field: Economia
Testo originale - Inglese CAMBRIDGE – With economic growth slowing significantly in many major middle-income countries and asset prices falling sharply across the board, is the inevitable echo crisis in emerging markets already upon us? After years of solid – and sometimes strong – output gains since the 2008 financial crisis, the combined effect of decelerating long-term growth in China and a potential end to ultra-easy monetary policies in advanced countries is exposing significant fragilities.
The fact that relatively moderate shocks have caused such profound trauma in emerging markets makes one wonder what problems a more dramatic shift would trigger. Do emerging countries have the capacity to react, and what kind of policies would a new round of lending by the International Monetary Fund bring? Has the eurozone crisis finally taught the IMF that public and private debt overhangs are significant impediments to growth, and that it should place much greater emphasis on debt write-downs and restructuring than it has in the past?
The market has been particularly brutal to countries that need to finance significant ongoing current-account deficits, such as Brazil, India, South Africa, and Indonesia. Fortunately, a combination of flexible exchange rates, strong international reserves, better monetary regimes, and a shift away from foreign-currency debt provides some measure of protection.
Nonetheless, years of political paralysis and postponed structural reforms have created vulnerabilities. Of course, countries like Argentina and Venezuela were extreme in their dependence on favorable commodity prices and easy international financial conditions to generate growth. But the good times obscured weaknesses in many other countries as well.
The growth slowdown is a much greater concern than the recent asset-price volatility, even if the latter grabs more headlines. Equity and bond markets in the developing world remain relatively illiquid, even after the long boom. Thus, even modest portfolio shifts can still lead to big price swings, perhaps even more so when traders are off on their August vacations.
Until recently, international investors believed that expanding their portfolios in emerging markets was a no-brainer. The developing world was growing nicely, while the advanced countries were virtually stagnant. Businesses began to see a growing middle class that could potentially underpin not only economic growth but also political stability. Even countries ranked toward the bottom of global corruption indices – for example, Russia and Nigeria – boasted soaring middle-class populations and rising consumer demand.
This basic storyline has not changed. But a narrowing of growth differentials has made emerging markets a bit less of a no-brainer for investors, and this is naturally producing sizable effects on these countries’ asset prices.
A step toward normalization of interest-rate spreads – which quantitative easing has made exaggeratedly low – should not be cause for panic. The fallback in bond prices does not yet portend a repeat of the Latin American debt crisis of the 1980’s or the Asian financial crisis of the late 1990’s. Indeed, some emerging markets – for example, Colombia – had been issuing public debt at record-low interest-rate spreads over US treasuries. Their finance ministers, while euphoric at their countries’ record-low borrowing costs, must have understood that it might not last.
Yes, there is ample reason for concern. For one thing, it is folly to think that more local-currency debt eliminates the possibility of a financial crisis. The fact that countries can resort to double-digit inflation rates and print their way out of a debt crisis is hardly reassuring. Decades of financial-market deepening would be undone, banks would fail, the poor would suffer disproportionately, and growth would falter.
Alternatively, countries could impose stricter capital controls and financial-market regulations to lock in savers, as the advanced countries did after World War II. But financial repression is hardly painless and almost certainly reduces the allocative efficiency of credit markets, thereby impacting long-term growth.
If the emerging-market slowdown were to turn into something worse, now or in a few years, is the world prepared? Here, too, there is serious cause for concern.
The global banking system is still weak in general, and particularly so in Europe. There is considerable uncertainty about how the IMF would approach an emerging-market crisis after its experience in Europe, where it has had to balance policies aimed at promoting badly needed structural change in the eurozone and those aimed at short-run economic preservation. That is a topic for another day, but the European experience has raised tough questions about whether the IMF has a double standard for European countries (even those, like Greece, that are really emerging markets).
It is to be hoped, of course, that things will not come to that. It seems unlikely that international investors will give up on emerging markets just yet, not when their long-term prospects still look much better than those of the advanced economies.
Besides, the current sentiment that the eurozone has gotten past the worst seems exceedingly optimistic. There has been only very modest structural reform in countries like Italy and France. Fundamental questions, including how to operate a banking union in Europe, remain contentious. Spain’s huge risk premium has almost disappeared, but its debt problems have not.
Meanwhile, across the Atlantic, the political polarization in Washington is distressing, with another debt ceiling debacle looming. Today’s retreat to advanced-country asset markets could quickly revert to retreat from them.
The emerging-market slowdown ought to be a warning shot that something much worse could happen. One can only hope that if that day should ever arrive, the world will be better prepared than it is right now.
Traduzione - Italiano CAMBRIDGE – A seguito dell’importante freno alla crescita economica in molti dei principali paesi a medio reddito e della brusca caduta generale dei prezzi degli asset, l’inevitabile eco della crisi dei mercati emergenti incombe già su di noi? Dalla crisi finanziaria del 2008, dopo anni di solidi e talvolta cospicui ricavati, l’effetto combinato che vede, da una parte il rallentamento della crescita a lungo termine in Cina, e dall’altra la potenziale fine delle politiche monetarie ultra espansive nei paesi avanzati, sta facendo emergere delle fragilità considerevoli.
Il fatto che shock relativamente moderati abbiano causato un trauma così profondo nei mercati emergenti, fa riflettere su quali problemi provocherebbe un cambiamento ancor più drastico. I paesi emergenti sapranno reagire? E quali politiche comporterà un’eventuale nuova tranche di prestiti da parte del Fondo Monetario Internazionale? La crisi dell’eurozona avrà finalmente insegnato al FMI che le eccedenze del debito pubblico e privato sono degli ostacoli significativi alla crescita, e che dovrebbe invece porre maggiore enfasi sulla riduzione e ristrutturazione del debito rispetto al passato?
Il mercato è stato particolarmente duro nei confronti dei paesi che necessitano di finanziare significativi e continui deficit delle partite correnti, come per esempio il Brasile, l’India, il Sudafrica e l’Indonesia. Fortunatamente, la combinazione di tassi di cambio flessibili, riserve internazionali ingenti, regimi monetari migliori e l’allontanamento dal debito della valuta estera fornisce una certa misura di protezione.
Nonostante ciò, anni di paralisi politica e riforme strutturali rinviate hanno generato vulnerabilità. Sicuramente, paesi quali l’Argentina e il Venezuela hanno portato all’estremo la loro dipendenza dai prezzi favorevoli dei beni e dalle condizioni finanziarie internazionali agevolate al fine di produrre crescita. Ma, allo stesso modo, i periodi di prosperità hanno oscurato debolezze in molti altri paesi.
Il rallentamento della crescita è un problema molto più gravoso della recente volatilità dei prezzi degli asset, anche se quest'ultima strappa più prime pagine. Nei paesi in via di sviluppo, anche dopo il lungo periodo di boom economico, i mercati azionario e obbligazionario restano relativamente illiquidi. Perciò, anche modeste variazioni di portafoglio possono comunque portare ad ampie oscillazioni di prezzo, e forse ancor di più ad agosto quando i trader sono in vacanza.
Fino a poco tempo fa, gli investitori internazionali credevano che espandere i loro portafogli nei mercati emergenti fosse un gioco da ragazzi. Infatti, i paesi in via di sviluppo crescevano mentre quelli avanzati erano virtualmente stagnanti. Le imprese hanno così assistito alla crescita di una classe media che avrebbe potuto eventualmente sostenere non solo la crescita economica, ma anche la stabilità politica. Persino paesi che si trovano tra gli ultimi posti dell’indice di percezione della corruzione (per esempio, Russia e Nigeria) vantavano un classe media in ascesa e una crescente domanda di beni.
La storia di fondo non è cambiata, ma la riduzione dei differenziali di crescita ha reso i mercati emergenti un po’ più insidiosi per gli investitori, e questo naturalmente produce effetti considerevoli sui prezzi degli asset di questi paesi.
Un passo verso la normalizzazione dello spread dei tassi d’interesse, che il quantitative easing ha fatto calare notevolmente, non dovrebbe essere motivo di panico. Il ribasso dei prezzi delle obbligazioni non fa presagire ancora il ripetersi della crisi del debito latinoamericano degli anni ’80 o di quella finanziaria in Asia alla fine degli anni ’90. È pur vero che alcuni mercati emergenti (ad esempio, la Colombia) hanno emesso titoli di debito pubblico con spread del tasso d’interesse ai minimi storici rispetto ai titoli di stato degli Stati Uniti. I loro ministri delle finanze, sebbene euforici per l’esiguità dei costi di finanziamento nei loro paesi, devono aver capito che non sarebbe durata.
Certo, non mancano motivi di preoccupazione. Innanzitutto, sarebbe folle pensare che un più alto debito della valuta locale scongiuri la possibilità di una crisi finanziaria. Il fatto che i paesi possano ricorrere a tassi di inflazione a doppia cifra e spianarsi così la strada verso l’uscita dalla crisi del debito è ben poco rassicurante. Decenni di approfondimenti dei mercati finanziari verrebbero vanificati, le banche fallirebbero, i poveri ne risentirebbero esageratamente e la crescita vacillerebbe.
In alternativa, i paesi potrebbero imporre controlli sui capitali e regolamentazioni dei mercati finanziari più severi al fine di limitare le erogazioni ai risparmiatori, così come fecero i paesi avanzati dopo la seconda guerra mondiale. Tuttavia, la repressione finanziaria di rado è indolore, e quasi sicuramente riduce l’efficienza allocativa del mercato del credito, andando così a incidere sulla crescita a lungo termine.
Se, adesso o fra qualche anno, il rallentamento dei mercati emergenti dovesse peggiorare, il mondo sarebbe pronto? Anche questo è un grave motivo di preoccupazione.
Il sistema bancario globale è, in generale, ancora debole, e in particolar modo in Europa. Come il FMI potrebbe affrontare una crisi dei mercati emergenti, dopo l’esperienza in Europa, è ancora incerto. Nel vecchio continente, infatti, il Fondo ha dovuto bilanciare da una parte le politiche volte alla promozione di cambiamenti strutturali fortemente necessari nell’eurozona, e dall’altra quelle volte alla salvaguardia economica a breve termine. Questo è un argomento che dovrà essere approfondito; certo è che l’esperienza europea ha già sollevato interrogativi di difficile risoluzione circa l’eventualità che il FMI adotti due pesi e due misure per i paesi europei (anche quelli che, come la Grecia, sono effettivamente mercati emergenti).
Senz’altro, c’è da sperare che le cose non arrivino a tanto. È alquanto improbabile che gli investitori internazionali rinuncino ai mercati emergenti, proprio ora che le loro prospettive a lungo termine risultano di gran lunga migliori rispetto a quelle delle economie avanzate.
Inoltre, l’attuale sensazione che l’eurozona abbia superato il peggio sembra eccessivamente ottimista: in paesi quali Italia e Francia, ci sono state solo riforme strutturali poco incisive. Questioni fondamentali, come la gestione di un’unione bancaria in Europa, rimangono controverse. L’enorme premio di rischio della Spagna è quasi scomparso, ma non i problemi relativi al suo debito.
Nel frattempo, dall’altra parte dell’oceano, a Washington, la polarizzazione politica è fonte di angoscia, a causa del profilarsi di un altro sforamento del tetto del debito. L’attuale ripiegamento sui mercati degli asset dei paesi avanzati potrebbe velocemente subire un’inversione di rotta.
Il rallentamento dei mercati emergenti dovrebbe essere un campanello d’allarme di un possibile peggioramento della situazione. Si può solo sperare che se quel giorno dovesse mai arrivare, il mondo possa essere più preparato di quanto non lo sia ora.
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